24.doc

34              Część i. Podscawy finansów

rynku efektywnego opiera się jednak na założeniu nieprzewidywalności cen. Teoria nieprzewidywalności zmian cen akcji {random walk) sformułowana została przez M. Kendalla w 1953 roku, podczas badań nad teorią ryzyka". Analizując dane dotyczące zmian cen akcji w okresie 1928-1938, stwierdził on, że w każdym momencie czasowym następny ruch cen był zupełnie nie­przewidywalny. Teoria nieprzewidywalności zmian cen akcji opiera się więc na założeniu, że jeżeli ceny giełdowe odzwierciedlają wszystkie dostępne informacje, to zmienią się tylko wówczas, gdy na rynku pojawi się nowa informacja. Ale nowej informacji nie można przewidzieć z definicji - zmia­ny cen nie mogą więc być przewidywalne. Arbitraż w czasie jest więc nie­możliwy12.

Ceny akcji odzwierciedlają wszelkie dostępne na rynku informacje i są najlepszym przybliżeniem wartości, więc powinny być podstawą wszystkich decyzji inwestycyjnych. Warunkiem istnienia rynku efektywnego jest obec­ność wielu uczestników, swobodny dostęp do informacji i niskie koszty transakcyjne.

Twierdzenie o rynku efektywnym formułowane jest w trzech formach:

• Forma słaba - na rynku, na którym istnieje efektywny przepływ in­formacji, nie możemy przewidzieć ani ceny bieżącej, ani ceny przyszłej da­nej akcji, opierając się na przeszłych danych i historycznych trendach ceno­wych (czyli analizie technicznej).

« Forma średnia - nie możemy uzyskać renty (zysku) na podstawie analizy podawanych publicznie informacji ostanie spółki (informacji poda­wanych w prasie, sprawozdaniach finansowych dotyczących spółek giełdo­wych, analizie wskaźników i innych podobnych informacji, czyli tzw. anali­zie fundamentalnej).

» Forma mocna - ceny akcji odzwierciedlają wszelkie dostępne na rynku informacje, zarówno publiczne, jak i prywatne (poufne).

O ile forma mocna twierdzenia jest konstrukcją teoretyczną, forma śred­nia i słaba jest w tendencji podstawowym założeniem funkcjonowania roz­winiętych rynków giełdowych, choć jest to zagadnienie bardzo kontrower­syjne i często dyskutowane, można bowiem znaleźć wiele anomalii - zja­wisk przeczących założeniom o efektywności (jak efekt styczniowy, efekt poniedziałkowy itp.). Na rynkach finansowych przeprowadzono wiele badań testujących teorię rynku efektywnego, szczególnie nieprzewidywalności cen. Większość badań analizujących trendy zmian cen papierów wartościowych potwierdziło założenie, że w długim okresie nie możemy przewidzieć zmian

" Por. P. Bernstein, Capital Ideas, The Free Press, New York 1992, s. 97.

12 Analitycy finansowi pomagają w tym, aby ceny zmieniały się w sposób przypadkowy i nieprzewidywalny, śledząc na bieżąco i publikując informacje o spółkach (analizy funda­mentalne - wskaźników i danych finansowych i techniczne- trendów cenowych).